“我們從未見過人們像現(xiàn)在這樣熱衷于賭博?！?026年5月2日，在伯克希爾-哈撒韋年度股東大會間隙，95歲的沃倫·巴菲特這樣評價當前的市場。 然而僅半個月后，伯克希爾披露的一季度持倉卻爆出驚人反差：在新掌門格雷格·阿貝爾的主導下，公司大舉增持谷歌A類股3640萬股，持股激增約204%，期末持倉市值達156億美元。 一邊是“股神”的警告，一邊是接班人重金押注人工智能（AI）龍頭，這看似矛盾的操作，正是當前美股市場的縮影——分裂。AI板塊瘋狂吸金，傳統(tǒng)板塊無人問津，恐慌性追漲，估值虛高，上漲高度集中，利潤遠未落地，每一幕都與1999年的非理性繁榮驚人重合。 這一次，AI狂熱能逃過泡沫破滅的宿命嗎？ 巴菲特拒賭AI，阿貝爾重倉谷歌 巴菲特選擇格雷格·阿貝爾作為接班人，是看中他的紀律性、文化契合度。巴菲特強調，阿貝爾的職責是守護伯克希爾信任、耐心、審慎配置資本的企業(yè)文化，而非追逐變革或個人聲望。 然而，巴菲特剛剛退休，伯克希爾就大手筆增持AI龍頭谷歌。 一季度，伯克希爾增持谷歌母公司Alphabet（字母表公司）的A類股3640萬股，較去年四季度末激增約204%，期末持倉市值達156億美元，在伯克希爾主要持倉中的排名從去年第四季度的第十位升至第七位。 美國媒體普遍認為，這次由阿貝爾主導的增持，是伯克希爾投資風格轉變的標志性信號：在清理前投資經理托德·康布斯遺留的舊持倉（如清倉亞馬遜）的同時，將谷歌確立為與蘋果并列的科技核心持倉。 但是在巴菲特眼中，最佳的買入時機“是市場崩盤、沒人敢接電話的時候”。而他的“股市賭場論”，以及谷歌股價過去一年增長逾138%都說明，當前并不是大舉買入的時機。 “凡是看不懂的行業(yè)和企業(yè)，都堅決不涉足。這是巴菲特長期回避科技股的核心原因?！弊粉櫚头铺亟?0年并曾四次到訪奧馬哈當面拜訪巴菲特的馬里蘭大學金融學教授大衛(wèi)·卡斯告訴《每日經濟新聞》記者（以下簡稱每經記者）。 新掌門格雷格·阿貝爾和巴菲特一樣謹慎地看待AI行業(yè)，表示“不會為了AI而AI”。但透過5月15日披露的持倉文件，可以清楚地看出阿貝爾與巴菲特的相同與不同。 大衛(wèi)·卡斯分析稱，阿貝爾對AI和科技賽道的接納度，明顯高于巴菲特。相較于巴菲特長期持有、極少調倉，阿貝爾會更頻繁調整持倉，果斷減持、剝離表現(xiàn)不佳的資產。 但是，伯克希爾-哈撒韋增持谷歌、清倉亞馬遜，并非簡單因為看好AI，而是在AI時代選擇“誰更像蘋果”。 在巴菲特的投資體系中，真正重要的是企業(yè)能否持續(xù)穩(wěn)定地產生高額自由現(xiàn)金流，以及新增資本是否能夠長期維持高回報。從目前財報表現(xiàn)看，谷歌越來越接近這一標準。 2026年一季度，Alphabet營收同比增長約22%，經營利潤率升至36.1%，其中Google Cloud（谷歌云）業(yè)務收入同比大增63.3%，經營利潤率首次突破32%，顯示其AI投入已開始轉化為規(guī)?；挠芰?。與此同時，搜索廣告業(yè)務依舊保持穩(wěn)定增長，為公司持續(xù)提供強勁現(xiàn)金流。2026年一季度谷歌母公司Alphabet的自由現(xiàn)金流為101.16億美元。對于長期強調ROIC（投入資本回報率）的伯克希爾而言，這意味著谷歌正在形成“高投入-高回報”的正向循環(huán)。 相比之下，被清倉的亞馬遜雖然營收和云業(yè)務仍在增長，但AI服務器、物流網(wǎng)絡等巨額資本開支正持續(xù)吞噬其現(xiàn)金流。過去12個月的自由現(xiàn)金流僅剩12億美元，而上一年度同期仍高達259億美元。與此同時，亞馬遜2026年資本開支預計接近2000億美元，高于谷歌。 大衛(wèi)·卡斯認為，手握巨額現(xiàn)金儲備，阿貝爾大概率會選擇等待股市出現(xiàn)大幅回調后，再大手筆配置資金進行投資。2026年第一季度，伯克希爾現(xiàn)金儲備創(chuàng)紀錄達3970億美元。 AI狂歡推高估值，美股徹底分裂 但是，市場的其他參與者并沒有阿貝爾那么理性。 2026年，美股正呈現(xiàn)出一種明顯的雙軌結構。高盛ETF（交易型開放式指數(shù)基金）及期權交易主管肖恩·圖特哈指出，市場幾乎可以分裂為兩部分：一部分是AI及其相關產業(yè)鏈，包括半導體、數(shù)據(jù)中心、電力設備；另一部分則是其他所有板塊。 FactSet數(shù)據(jù)顯示，2026年一季度，標普500科技板塊盈利增長超過40%，而金融板塊僅略高于1%，醫(yī)療板塊則出現(xiàn)萎縮。 衡量芯片巨頭表現(xiàn)的費城半導體指數(shù)，一度飆升至比其200日移動平均線高出62%以上的驚人水平。 美國銀行策略師邁克爾·哈特內特對此發(fā)出警告，這一偏離度已超過當年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂前夕納斯達克指數(shù)55%的水平，甚至逼近1720年法國“密西西比泡沫”時期的73%。 瑞銀分析顯示，當前推動標普500指數(shù)回報的股票數(shù)量已降至創(chuàng)紀錄的42只，遠低于約100只的平均水平。剔除了科技巨頭權重影響的“等權重標普500指數(shù)”，自3月底以來的漲幅只有標普500指數(shù)的一半。高盛首席美國股票策略師本·斯奈德也直言，急劇變窄的廣度預示著短期內可能出現(xiàn)回調風險。 與此同時，市場情緒已進入高位區(qū)間。高盛的風險偏好指標已達到5年高點，其主要對沖基金客戶的半導體敞口幾乎每天都在刷新歷史紀錄。 走勢驚人重合！AI狂熱與1999年泡沫有多像？ 歷史不會簡單重復，但總會驚人地相似。當前的AI行情，在許多方面都浮現(xiàn)出當年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期的影子。 無論是彌漫市場的“害怕錯過”情緒，還是巴菲特口中的“瘋狂賭博”心態(tài)，都與20世紀90年代末“非理性繁榮”時期的心態(tài)如出一轍?！按罂疹^”邁克爾·伯里寫道，“感覺就像回到了1999年泡沫的最后幾個月”。 曾在互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期擔任期權做市商的盈透證券首席策略師史蒂夫·索斯尼克感嘆，看到思科、英特爾這些當年的明星股重回漲幅榜首，有種“令人毛骨悚然的巧合感”。 研究機構Bespoke Investment Group的追蹤顯示，自ChatGPT發(fā)布以來的納斯達克綜合指數(shù)走勢，與當年網(wǎng)景（Netscape）瀏覽器發(fā)布后的指數(shù)走勢呈現(xiàn)出“不可思議的重疊”。如果歷史重演，市場正處于相當于1998年5月的階段，即泡沫破裂前的最后加速上漲期。 同時，關于技術的宏大敘事正在為尚未盈利的商業(yè)模式賦予高估值。 互聯(lián)網(wǎng)時代，投資者為點擊量和用戶增長支付溢價，如今，市場為通用人工智能（AGI）愿景、智能體經濟和算力需求提前定價。例如，AI巨頭Anthropic在短短幾個月內估值就從3500億美元飆升至9000億美元，讓人聯(lián)想起當年為尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)公司開出的天價。 1995年至2001年，美國互聯(lián)網(wǎng)用戶滲透率從9.24%迅速升至49.08%，但直到2001年，美國零售電商銷售額僅占全部零售銷售約1%。 這與目前的現(xiàn)狀如出一轍。麥肯錫2025年AI應用現(xiàn)狀調研顯示，雖然絕大部分企業(yè)都已經開始進行AI試驗，但真正實現(xiàn)了AI規(guī)?；蛉娌渴鸬钠髽I(yè)僅占38%，而因引入AI導致息稅前利潤（EBIT）提升超過5%的企業(yè)僅有6%。 此外，當前標普500指數(shù)中前十大公司的市值占比已高達40%，這一數(shù)字遠超1999年約25%的水平。 資管巨頭反駁互聯(lián)網(wǎng)泡沫重演 盡管相似點眾多，但不少市場策略師明確反對“AI是互聯(lián)網(wǎng)泡沫2.0”的判斷，認為二者存在根本性差異。 國際資管巨頭富蘭克林鄧普頓旗下凱利投資的董事總經理兼經濟與市場策略主管杰弗里·舒爾茨在接受每經記者采訪時明確指出：“我們堅信當下絕非1999年互聯(lián)網(wǎng)泡沫的重演。” 最核心的區(qū)別在于盈利基礎。 杰弗里·舒爾茨解釋，多數(shù)人誤以為本輪行情由投機情緒主導，卻忽視了行情背后扎實的基本面支撐。自2025年年中至今，券商機構上調2026年企業(yè)盈利一致預期的幅度達11%；而在往年同期，市場盈利預期普遍下調5%。 “如今的頭部科技企業(yè)普遍具備極強的穩(wěn)定盈利與現(xiàn)金流創(chuàng)造能力?！苯芨ダ铩な鏍柎闹赋?，當前美股科技行業(yè)的整體凈資產收益率高達34.5%，而2000年3月泡沫頂峰時僅為20.5%。因此，當下大廠布局AI的巨額資本開支，大多由其自身充裕的自由現(xiàn)金流支撐，這一點是上世紀90年代多數(shù)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)無法做到的。 融資模式的改變是另一大區(qū)別。當年的泡沫主要由大量尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)公司IPO（首次公開募股）所驅動。1999年至2000年，美國有超過800宗IPO，其中大部分與互聯(lián)網(wǎng)相關，公眾投資者是狂熱的主要買單者。而本輪AI熱潮的資金主要來自科技巨頭內部龐大的現(xiàn)金流、頂級風險投資/私募股權（VC/PE）以及日益活躍的債券市場。 杰弗里·舒爾茨表示，雖然目前行業(yè)也開始借助信貸資金加碼AI投資，但頭部企業(yè)資產負債表穩(wěn)健、現(xiàn)金流充裕，仍具備充足的加杠桿空間，整體對資本市場外部融資的依賴度也大幅降低。 從宏觀經濟層面看，AI相關產業(yè)的投資規(guī)模也相對克制。杰弗里·舒爾茨告訴每經記者，目前AI相關產業(yè)投資占美國GDP（國內生產總值）的比重僅約1%，遠低于歷史重大科技泡沫時期的水平，例如鐵路熱潮、科技與通信行業(yè)熱潮，彼時相關產業(yè)投資占GDP的比重均達到了3%左右。 此外，基礎設施的供需關系也完全相反。互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期，電信公司盲目擴張，到2001年中期在全美鋪設了3900萬英里的光纖，最終卻只有10%投入使用，造成了巨大的產能浪費。 而當前，以數(shù)據(jù)中心為代表的AI基礎設施卻供不應求。仲量聯(lián)行數(shù)據(jù)顯示，2025年北美在建的數(shù)據(jù)中心項目中，高達92%已被預先預訂，現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心的空置率處于1%的歷史低位。這種緊俏的供需關系為行業(yè)增長提供了堅實基礎。 AI狂熱的三顆雷：資本開支、杠桿ETF與循環(huán)融資 即便不是泡沫重演，也不代表沒有風險，而是風險的形態(tài)發(fā)生了深刻變化。 首先，風險來自資本開支與回報的錯位。隨著算力競賽升級，科技巨頭正從輕資產的軟件公司轉向重資產模式。瑞銀警告稱，到2028年，頂級科技公司的資本開支占銷售額的比例可能從10%~20%飆升至30%以上，堪比傳統(tǒng)的電信和公用事業(yè)公司，而資本密集度的急劇上升往往會壓低未來的投資回報率。 其次，金融杠桿正在放大市場波動。高盛的肖恩·圖特哈警告，當前半導體和AI領域積聚了過高的金融杠桿。市面上流行的2倍、3倍杠桿半導體ETF，其“追漲殺跌”的強制再平衡機制，可能將一個正常的市場回調放大為劇烈的拋售潮。一個原本只會造成市場3%回調的負面消息，可能會被成倍放大為10%甚至更劇烈的拋售。 最后，一種被稱為“循環(huán)融資”的風險正逐漸暴露。高盛的報告指出，云服務巨頭投資AI初創(chuàng)公司，后者再將融得的資金用于購買前者的云服務，形成了一種資金閉環(huán)。相關分析顯示，OpenAI和Anthropic幾乎貢獻了幾家云服務巨頭新增訂單的一半。 在Alphabet和亞馬遜2026年第一季度的“其他收入”中，共有高達490億美元明確來源于其持有的AI公司股權的賬面增值。這種模式雖然在短期內能推高收入與估值，但其可持續(xù)性完全依賴于AI應用能否催生出真實的終端需求，一旦鏈條斷裂，風險將迅速傳導。 杰弗里·舒爾茨表示，AI是具備長期價值的核心通用技術，但行業(yè)內部分細分投資賽道或階段性過熱，高位入場的不少投資項目恐難以實現(xiàn)盈利。 1999年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期，巴菲特說：互聯(lián)網(wǎng)是革命性的，正在改變世界，但這不代表它是一項好投資。關鍵是你為它支付了什么價格。 這句話，或許也適用于AI。