華泰證券：中國聯(lián)通 補貼效率提升 3G業(yè)務(wù)盈利能力增強（買入）

1， 我們認為聯(lián)通業(yè)績上漲的原因可能來自于兩方面：一是源自于3G及寬帶用戶規(guī)模的快速提升；二是終端補貼力度的下降及大力開拓電子渠道銷售帶來的費用節(jié)省。

2， 3G新增用戶快速增長，總體領(lǐng)先。3G用戶方面，聯(lián)通2012年新增3G用戶3644萬，達到7645萬，占三大運營商12年新增3G用戶的34%，與中移動持平；占總量的32.7%，略低于移動，高于電信。

3， 補貼效率明顯提升。公司12年下半年開始下調(diào)千元智能機補貼力度，從50%下調(diào)至20-30%，從年報業(yè)績來看收到明顯成效；公司三季度單季補貼11.2億，環(huán)比下降3.2億，但三季度3G用戶環(huán)比增加66萬，顯示補貼效率大大提升。我們認為，13 年公司可能將繼續(xù)通過壓縮補貼成本，提升補貼效率來發(fā)展用戶，3G業(yè)務(wù)盈利能力將有望繼續(xù)提升。

4， 目前市場對公司的觀點存在較大分歧，一方面雖然4G牌照發(fā)放時間雖未確定，但移動的4G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)正在加速推進，另一方面，聯(lián)通的網(wǎng)絡(luò)和終端優(yōu)勢確實在逐漸減小，但從估值角度來講，當(dāng)前聯(lián)通PB為1.07，中國移動PB為2.13，中國電信為PB為1.07，聯(lián)通仍具有估值優(yōu)勢，因此我們認為中短期內(nèi)聯(lián)通仍具有投資價值。

5， 預(yù)計12-14年EPS分別為0.12元、0.22元和0.40元，對應(yīng)PE分別為29x、16x和8x，維持買入評級

風(fēng)險提示：聯(lián)通3G用戶增長低于預(yù)期，移動4G建設(shè)超預(yù)期